谁曾料到，当年在商界叱咤风云、风头盖过京东小米的明星民企，在巅峰时期成功跻身世界五百强前170名，手握高达1.2万亿的总资产，其名号在半个商界都如雷贯耳。这家企业起步时，资金匮乏到连买半架飞机的钱都拿不出来，却凭借一套旁人瞧不上的独特经营模式，硬是将企业规模滚雪球般扩大，最终成为全国第二大民企。然而，好景不长，没折腾几年，这家企业便轰然垮台，欠下的7500亿巨额债务，背后隐藏着诸多令人瞠目结舌的操作。

时间回溯到1988年，海南建省，当地航空领域几乎是一片空白。陈峰和王健从民航系统毅然南下创业，1993年，他们幸运地获得了海南省政府给予的1000万启动资金。这笔钱在当时，别说是购买整架波音737，就连机上的零配件打包购买都远远不够。但他们并未陷入死胡同，没有一味地死磕购买飞机的传统老路，而是另辟蹊径，玩起了先租后抵押的创新模式。他们凭借私募来的2.5亿作为信用担保，从银行成功贷出6个亿，买下2架波音737。随后，又以这两架飞机作为抵押，向海外订购新飞机。新飞机一到手，便再次抵押换取贷款，如此循环往复，不断扩大企业规模。这套操作在当时被同行们指责为“空手套白狼”，但在监管尚未细化的年代，他们竟然真的成功走通了这条路。

1995年，陈峰和王健二人直接奔赴华尔街，凭借出色的商业头脑和谈判技巧，从投资大鳄索罗斯手中成功获得2500万美元投资。海航也因此成为国内第一家中外合资的航空公司。此后，他们一路高歌猛进，上市融资、发债、寻求银行授信等渠道全部打通。到2017年，海航的总资产如火箭般飙升至1.2万亿，在民企排名中仅次于华为，稳稳占据全国第二的位置。然而，此时的他们早已飘飘然，忘记了当初做航空主业的初心。在2015到2017这短短三年间，海航一口气进行了35笔海外收购，总金额累计高达近270亿美元。在航空板块，他们收购了长安航空、祥鹏航空、山西航空；在科技领域，掏出60亿美元购买美国科技企业；在酒店行业，更是豪掷65亿美元拿下希尔顿酒店25%的股权。银行、酒店、写字楼、科技公司，只要他们看上的，都毫不犹豫地收入囊中，仿佛要将整个商业世界都纳入自己的版图。

如此大规模的收购，自然不可能全部依靠自有资金。国内30多家银行纷纷向海航提供海量授信，海外发债、信托产品也如潮水般涌出。刚并购过来的资产，转眼间就被抵押出去换取现金，新到手的钱又立刻投入到下一个收购目标中。借新还旧的链条越拉越长，债务雪球也越滚越大，根本停不下来。这三年间，海航每年新增的带息债务都超过千亿，三年累计新增高达3668亿元。表面上，所有人都看到海航的资产在飞速增长，但实际上，底下压着的全是到期就必须刚性兑付的还本付息义务，没有丝毫转圜的余地。

就在这时，创始团队内部又出现了严重分裂。2016年底之后，王健逐渐将实际决策权牢牢攥在自己手中，陈峰则直接淡出了日常管理。两人理念不合，却没有通过正规方式进行磨合，最终以陈峰退出日常管理收场，这使得公司内部人心惶惶。王健掌权后，不仅没有给疯狂扩张的脚步踩刹车，反而变本加厉，继续高负债进行收购，风险管控的闸门被彻底敞开，毫无约束可言。2018年7月3日，王健在法国普罗旺斯出差时，不幸从一处峭壁坠落，当场伤重不治，年仅57岁。这位核心掌舵人的突然离世，让之前全靠人脉和规模维持的融资信任瞬间崩塌。之前追着给海航放贷的银行纷纷变脸，集体上门抽贷，让海航的处境雪上加霜。

其实，国际评级机构早在上一年年末就下调了海航的信用评级，这使得海外发债的成本大幅攀升，融资渠道一条接一条被堵死。此时，海航的负债率已经高达70.55%，总负债稳稳地站在7500亿的高位，没有丝毫转圜的空间。陈峰重新出来主持局面后，第一反应就是甩卖资产回血保命。北上广深的写字楼、商业物业被集中挂出来甩卖，仅4个月就处置了近3000亿资产。然而，即便如此拼命甩卖，也赶不上债务到期的速度，巨大的窟窿根本无法填补。

很多人到这时还认为海航垮台是因为扩张太猛、步子迈得太大。但实际上，这种说法并没有触及问题的根本。7500亿的巨债只是摆在台面上的结果，背后隐藏的公司治理全面溃烂才是致命原因。王健走后陈峰回归，整个集团的决策权全部集中在一个人手中，连一个互相制衡的机制都没有。重大投资、大额资金调动全凭他一句话说了算，风控预警系统完全形同虚设，没有发挥任何作用。更令人震惊的是，陈峰的儿子陈晓峰没有经过任何完整合规的流程，就直接进入了海航核心管理层。他生活排场极大，名下拥有三辆限量版法拉利，车牌号码全是自己的生日，还直接从公司账户划走3000万跑到欧洲购买艺术品，这种行为严重损害了公司利益。

更离谱的是，基层的腐败现象也到了触目惊心的地步。西部航空一个负责航线管理的小管理员，仅靠拿机票代理的回扣，一年就能非法赚取700万。被查之后，顺藤摸瓜牵出一堆同伙，涉案总额直接突破千万。一个最基层的岗位都能一年贪掉700万，这哪里是监管失灵，分明是从上到下所有人都默许了这套潜规则。高管把借来的钱当成自己的私人钱包，随意挥霍；基层把公司资源当成随取随用的提款机，肆意侵占。现金流再雄厚的企业，也经不住这样的双向“薅羊毛”。2021年，海航正式进入破产重整程序，这也是当时国内债务规模最大的破产重整案，总负债7500亿，资产负债率直接突破70%。

重整方案将整个海航拆分成好几块分别处置。航空主业交给辽宁方大集团注资接手，方大前前后后掏了410亿对价，其中380亿直接注入航空板块；机场板块划归海南发展控股；剩下的300多家子公司全部打包进信托，留给债权人一点回收残值的念想。2021年9月24日，陈峰和首席执行官谭向东因涉嫌违法犯罪，被海南公安机关依法采取强制措施。2022年3月，海航集团完成股权变更，陈峰手里所有股权直接清零。当年那个靠着1000万启动资金撬动万亿资产的传奇人物，最终连半毛钱股权都没给自己留下。

回头来看，海航早期玩租赁杠杆买飞机的路子其实并无问题。用未来的现金流换取当下的运营运力，刚好踩中了民航改革初期的政策红利窗口期，换做谁站在那个风口上都有可能飞起来。然而，他们错就错在把航空主业上跑通的野路子，不加任何调整就直接复制到酒店、金融、地产、科技这些完全陌生的领域。还采用借新还旧的操作，将短期债务滚成了一个一辈子都填不上的大窟窿。7500亿的巨债从来不是一天堆出来的，它是在每一次觉得企业“大而不倒”的侥幸心理中，在每一笔没人敢问去向的资金挪用中，在每一个形同虚设的风控环节中慢慢滋生、长大的。

如今，海航的航空主业被方大接手之后，运营得还算平稳，航班依旧正常飞行。但是，当年买了海航债券的机构、投了聚宝汇理财的普通老百姓、停牌之前还攥着海航股票的散户，大部分人到现在都没能拿回属于自己的钱。一家企业毫无节制的扩张狂欢，最终买单的全是那些最没有议价能力的普通人，这无疑是一个令人深思的教训。

参考资料：徽声在线 海航集团破产重整全记录，证券时报 万亿海航崩塌始末